第7章 指数基金与主动投资：策略选择

打开手机银行，基金产品列表长得差不多：某某成长混合、某某价值精选、某某行业轮动。每只的介绍页都挂着亮眼的过往业绩，红色收益曲线一路向上。你翻来覆去对比，越看越糊涂，最后闭眼买了最近涨得最猛的那只。

三个月后，它跌了15%。你慌慌张张卖掉，又换了一只“专家推荐”。半年后算总账，折腾半天，账户里的钱不但没多，反而少了。同期，你同事定投的一只指数基金，安安静静涨了12%。

不是你运气差。你只是还没想明白一个基本问题：到底该选指数基金，还是主动基金？

本章先讨论指数基金凭什么以低成本取胜，再分析主动基金能不能真的跑赢市场，最后提供一套组合策略——核心-卫星法。这套方法能让你不必在两者之间痛苦二选一。

7.1 指数基金：低成本取胜

先做一个思想实验。

从北京去上海，两个选择。自己开车，油费过路费自己掏，想停就停，想绕路就绕路；坐高铁，票价固定，路线固定，到站时间精确到分钟。

指数基金像高铁。它不抄近路，不追求风景，目标只有一个：从北京到上海，用最可靠的方式按时到达。主动基金像自驾游，可能发现一条风景绝美的小路，也可能在高速上堵四个小时。

多数人第一反应是：自驾多好，自由灵活，说不定有意外惊喜。问题是，绝大多数人的驾驶技术没自己想的那么好。

7.1.1 什么是指数基金

指数基金的任务是跟踪某个指数。沪深300指数基金，就是照着沪深300指数买股票——指数里有哪300只，每只占多少权重，基金照单全收。指数涨多少，基金涨多少，误差越小越好。

这个设计平淡无奇，甚至有点“笨”。但正是这种“笨”，让它拥有主动基金难以企及的优势。

成本极低。

这是指数基金最硬核的优势，巴菲特反复强调过这一点。国内指数基金的管理费通常在每年0.15%到0.5%之间，主动基金普遍在1.2%到1.5%。托管费、申购费、赎回费加在一起，差距更明显。

别小看这1%。假设投入10万元，年化收益率都是8%，持有30年：

差了将近19万元，本金才10万。钱被费用吃掉了。复利的另一面是：费率的微小差距，在时间放大镜下变成天文数字。

巴菲特在2007年公开挑战对冲基金经理，赌10年内标普500指数基金的收益能跑赢一篮子对冲基金。2017年赌约到期，标普500指数基金年化收益8.5%，对冲基金组合只有3%左右。差距悬殊。

分散化是白送的。

买主动基金，你赌的是基金经理的个人能力。他可能判断准确，也可能连续失误。买指数基金，你买到的是整个市场的平均回报。

以沪深300指数基金为例，你买入的是A股市场里规模最大、流动性最好的300家公司，覆盖金融、消费、科技、医药、制造业等几乎所有重要行业。任何一家公司暴雷，对你的影响都有限。你放弃了追求超额收益，但避免了把命运押在单一因素上的风险。

彼得·林奇在《战胜华尔街》里写过一句大实话：“投资者想要战胜市场，首先得知道自己有什么本事能战胜市场。”对绝大多数人来说，承认自己没这个本事，然后买指数基金，恰恰是最聪明的选择。

没有“人”的因素。

主动基金的核心资产是基金经理。但基金经理会跳槽，会生病，会状态下滑，会做出让你看不懂的操作。指数基金没有这个问题。它不需要判断和灵感，只需按规则运行。像一台精密的机器，不带感情，不搞创作。

你不必担心基金经理离职后业绩大变脸，不用研究他的投资风格是否漂移，更不用在他被骂上热搜时纠结要不要赎回。这些焦虑，买指数基金的人统统没有。

7.1.2 指数基金也有短板

它永远不可能是“最好的”。市场涨，它跟着涨；市场跌，它也毫不含糊地跌。它不会在熊市里帮你躲过暴跌，也不会在牛市里帮你抓住最妖的股票。你买到的是“平均”，而“平均”意味着你放弃了成为“前10%”的可能性。

另一个问题：并非所有指数都值得买。A股有几千只股票，指数五花八门——按规模分有大盘、中盘、小盘，按行业分有白酒、医药、半导体，按风格分有价值、成长。有些行业指数基金，比如白酒指数基金，涨起来让人眼红，跌起来也让人肉疼。它们本质上已经不是“买市场”，而是“赌行业”。买这种行业指数基金，你其实是在做主动判断，只是换了个马甲。

所以，决定买指数基金前，先搞清楚自己买的是哪类指数。宽基指数（比如沪深300、中证500）才是真正意义上的“买市场”，行业指数和主题指数更像介于被动和主动之间的选择。

7.1.3 指数基金适合谁

指数基金适合几乎所有人，但有三类人尤其合适。

刚入门的投资新手。还没建立起自己的投资体系，对市场了解有限，与其在无数只基金里瞎挑，不如先买指数基金，用最低成本参与市场，边投边学。

没有时间研究投资的上班族。每天加班到晚上九点，周末还要带孩子上补习班，哪来的时间读财报、盯盘、研究宏观经济？指数基金不需要这些，定投就好。

已经“看透”市场的老手。他们经历过牛熊转换，交过昂贵的学费，最终明白：与其费尽心思寻找圣杯，不如老老实实拿住市场平均回报。

格雷厄姆在《聪明的投资者》里写道：“投资者最大的敌人不是股票市场，而是他自己。”即使投资者具有数学、金融、会计方面的高超能力，如果他无法掌控自己的情绪，仍然无法从投资中获利。指数基金最大的价值，恰恰是帮你规避了“自己”这个最大的风险。

7.2 主动投资：能否战胜市场

现在看硬币的另一面。

指数基金是“承认自己跑不过市场，所以干脆加入它”。主动基金是“相信自己能跑赢市场，所以努力超越它”。

问题来了：主动基金到底能不能跑赢指数？

7.2.1 数据怎么说

先看美国市场。标准普尔公司每年发布“SPIVA报告”，专门对比主动基金和对应指数的业绩。2010年到2020年这10年间，标普500指数成分股中，超过85%的大型主动基金跑输了标普500指数。时间拉长到15年，这个比例接近92%。

在美国市场，长期来看，超过九成的主动基金跑不赢指数。

中国市场情况有些不同。A股散户比例远高于美股，市场效率相对较低，主动基金经理有更多机会通过深入研究挖掘被低估的股票。事实上，A股确实有不少主动基金在长期维度上跑赢了沪深300指数。

朱少醒管理的富国天惠精选成长，自2005年成立至2023年，累计收益率超过1500%，大幅跑赢同期沪深300指数。类似的例子还有不少。但请注意，这些是“幸存者”。那些业绩平庸甚至亏损的主动基金，不会出现在基金销售平台首页的推荐位上。你看到的永远是“冠军基金”的耀眼战绩，那些被淘汰的、清盘的、业绩垫底的基金，早就消失在数据海洋里。

这种现象在统计学上叫“幸存者偏差”。你只看到活下来的赢家，看不到已经死掉的输家。如果把所有主动基金都算上，跑赢指数的比例会大幅下降。

7.2.2 超额收益从哪来

既然大多数主动基金跑不赢指数，为什么还有少数基金能长期跑赢？超额收益从哪来？

三个来源：信息优势、研究深度、逆向布局。

信息优势。 基金经理能接触到普通投资者接触不到的信息。他们可以去上市公司调研，和董事长面对面交流，了解行业最新动态。这些信息不构成内幕交易，但确实比公开信息更及时、更全面。你还在看新闻联播的时候，基金经理可能已经提前一周布局了某个板块。

研究深度。 顶级基金经理背后有一整个研究团队。他们能对一家公司进行地毯式尽职调查，从财务报表到供应链上下游，从管理层履历到竞争对手动态，事无巨细。这种深度研究，不是普通投资者靠每天晚上看两个小时研报能比的。

逆向布局。 优秀的基金经理敢于在别人恐惧时贪婪。2018年贸易战最激烈的时候，A股跌到2500点以下，市场一片悲观。有些基金经理逆势加仓优质白马股，等到2019年和2020年市场回暖，基金净值大幅上涨。这种逆向布局需要勇气，更需要强大的心理素质和对基本面的深刻理解。

问题在于，这三点优势都属于极少数人。大多数主动基金经理，既没有独特的信息渠道，也没有超人的研究深度，更缺乏在市场恐慌时逆势加仓的胆识。他们做的事情和普通散户没有本质区别——追涨杀跌、抱团取暖、追逐热点。只不过穿着西装、打着领带、拿着高薪，看起来更专业而已。

7.2.3 主动基金的三重困境

除了业绩上的不确定性，主动基金还有三重结构性困境。

第一重：规模是业绩的天敌。

一只主动基金规模只有10亿时，基金经理可以灵活操作，买小盘股、抓拐点、做波段，游刃有余。规模膨胀到300亿时，一切都不一样了。小盘股买不进去——一买股价就飞了；波段操作不现实——进出场冲击成本太高；只能去买大盘蓝筹股。而大盘蓝筹股信息透明度高，市场定价相对有效，想从中获取超额收益，难度反而更大。

很多明星基金都经历过这个循环：业绩好→投资者蜂拥买入→规模暴增→业绩下滑→投资者失望赎回→规模缩水。这个循环几乎成了主动基金行业的魔咒。

第二重：基金经理的“人设”风险。

你买了一只主动基金，你信任基金经理的能力和人品。但基金经理也是人，可能因为压力过大而操作变形，可能因为管理规模膨胀而风格漂移，可能因为跳槽而让你被迫面对一个陌生的继任者，甚至可能因为个人问题而影响工作状态。

2020年，某知名基金经理因为个人情感问题上了热搜，他管理的基金在短期内遭遇大量赎回。你作为持有人，什么都没做错，却要为别人的私生活买单。这种风险，买指数基金的人永远不会遇到。

第三重：费用是确定的，收益是不确定的。

无论基金赚不赚钱，管理费一分不少地收。牛市里基金赚了50%，你觉得1.5%的管理费不算什么。熊市里基金亏了30%，管理费照样收。亏了钱还要倒贴管理费，这种体验谈不上愉快。

更隐蔽的是交易成本。主动基金调仓频繁，买卖股票产生大量佣金和冲击成本。这些成本不会单独列出来向你收费，但会直接侵蚀基金净值。一只主动基金一年换手率300%以上是常事，指数基金的换手率通常只有20%到30%。积年累月，交易成本的差距非常可观。

7.2.4 那主动基金还能买吗

说了这么多问题，是不是意味着该彻底放弃主动基金？

也不尽然。A股市场散户占比高、市场定价效率低，确实存在一批长期业绩优秀的主动基金经理。他们用实打实的业绩证明了自己有能力创造超额收益。如果能找到这样的人，并且愿意长期持有，主动基金依然是不错的选择。

但请注意两个前提。第一，“找到”本身就是极难的事。你怎么知道一个基金经理过去10年的优秀业绩，来自能力还是运气？第二，即使找到了，你怎么确定他未来10年还能保持同样的水准？连巴菲特都会看走眼，何况是你。

彼得·林奇在《彼得·林奇的成功投资》里给普通投资者的建议是：业余投资者最大的优势，在于可以忽略华尔街的噪音，专注于自己了解的公司。但大多数业余投资者没有林奇那样的选股能力，也没有那么多时间去研究公司。对这些人来说，承认自己不适合主动投资，不是懦弱，而是明智。

7.3 结合策略：核心-卫星法

前面两节的内容，总结起来就两句话：指数基金成本低、省心，但永远只能拿平均回报；主动基金有机会获得超额收益，但大多数基金跑不赢指数，而且选择主动基金本身需要极高的判断力。

你可能会想：那我到底该选哪个？

答案是：不用选。你可以两个都要。

这就是核心-卫星法。

7.3.1 什么是核心-卫星法

这个概念最早由机构投资者使用，后来逐渐被个人投资者接受。思路很简单：把投资组合分成两部分——核心部分和卫星部分。

核心部分占大头，通常是投资资金的70%到80%。这部分钱追求稳定、可靠、低成本的长期增长。最合适的工具是宽基指数基金，比如沪深300指数基金、中证500指数基金，或者标普500指数基金（如果有海外配置的话）。

卫星部分占小头，大约20%到30%。这部分钱可以用来追求更高收益，承担更高风险。可以买主动基金，可以买行业指数基金，甚至可以买个股。

打个比方：核心部分是餐桌上的主食——米饭或面条，不惊艳但管饱，提供最基本的能量；卫星部分是配菜——红烧肉、清蒸鱼、炒时蔬，让一顿饭变得有滋味，但不能只吃配菜不吃主食。

7.3.2 为什么核心要选指数基金

核心部分的使命是“不犯错”。它不需要带来惊喜，但必须保证财富能跟上经济增长的步伐，不被通胀侵蚀。宽基指数基金是最符合这个要求的工具。

理由前面已经说过：成本低、分散化、没有人为因素。把70%的钱放在指数基金里，等于给自己设定了一个“安全垫”——即使卫星部分的投资全部亏光，核心资产依然能保证财富不会大幅缩水。

更重要的是，核心部分能帮你管住手。持有指数基金时，你不会因为基金经理的调仓而焦虑，不会因为市场风格的切换而纠结。你知道自己买的是整个市场，市场的涨跌是正常的，只需要耐心持有。这种稳定心态有助于长期持有。

大卫·史文森，耶鲁大学捐赠基金的首席投资官，从1985年上任到2021年卸任，把耶鲁捐赠基金的规模从13亿美元做到了超过300亿美元，年化收益率超过13%。他是机构投资领域的传奇人物，但他给个人投资者的建议却出乎意料地简单：大多数个人投资者最好的选择，是买入低成本的指数基金，而不是试图复制耶鲁的另类投资策略。

史文森在《不落俗套的成功》里写得很直白：个人投资者没有机构投资者的资源、人脉和信息优势，试图模仿机构投资者的策略，结果往往是灾难性的。他建议个人投资者把大部分资金放在美国国债和通胀保值债券上，剩余部分放在国内和国外的股票指数基金里。

一个管理着几百亿美元资产的顶级投资大师，给普通人的建议竟然是“买指数基金”。这件事本身就说明了很多问题。

7.3.3 为什么卫星可以配主动基金

核心部分保证了下限，卫星部分则是为了争取上限。

把20%到30%的资金拿出来，可以配置一些你看好的主动基金。这些基金可能来自你信任的基金经理，可能来自你研究过的投资风格，也可能来自你认可的基金公司。不需要它们每年都跑赢指数，只需要在3到5年的维度里能带来超额回报。

卫星部分也可以配置行业指数基金。如果你对某个行业有深入理解，比如你从事医疗行业，对医药公司的商业模式有切身体会，可以把卫星部分的一部分资金配置到医药行业指数基金上。这相当于在你能力圈范围内做主动判断，比盲目追逐热点靠谱得多。

甚至可以用卫星部分的资金买几只你看好的个股。彼得·林奇最推崇的“逛商场选股法”，就是让你从日常生活中发现好公司——你用的护肤品、你开的车、你孩子爱吃的零食，背后可能都藏着优秀的上市公司。用一小部分资金实践这种投资思路，既能满足好奇心，又能控制风险。

但请记住一条铁律：卫星部分的单笔投资金额，绝不能大到让你睡不着觉。如果买了一只主动基金后天天盯着净值看，涨了高兴跌了心慌，说明投得太多了。卫星存在的意义是让投资变得有趣，而不是让你焦虑。

7.3.4 核心和卫星的比例怎么定

“70%核心、30%卫星”只是一个参考值，不是铁律。具体比例取决于三个因素：年龄、风险承受能力、对投资的了解程度。

年轻人刚工作没几年，未来还有几十年的收入现金流，风险承受能力较强，可以把核心比例降到60%，卫星比例提到40%。即使卫星部分的投资全部亏光，也有足够的时间重新积累。

中年人上有老下有小，房贷车贷压身，风险承受能力中等，核心比例保持在75%到80%比较合适。这个阶段最重要的是“稳”，不能因为投资失误影响家庭生活质量。

临近退休的人即将失去工资收入，需要靠积蓄生活，核心比例应该提高到85%以上，甚至90%。卫星部分只是点缀，可有可无。首要任务是保住本金，而不是追求高收益。

至于对投资的了解程度，可以用一个简单的标准衡量：你能不能在30秒内说清楚你买的主动基金的投资策略？基金经理偏好价值股还是成长股？换手率高不高？管理这只基金几年了？如果答不上来，说明对这只基金的理解还不够深，那就别买，或者只买一点点。

7.3.5 再平衡：让组合自动保持正确

核心-卫星法不是一劳永逸的。市场在变，持仓比例也会变。

假设最初设定核心70%、卫星30%。一年后股市大涨，卫星部分涨了40%，核心部分涨了15%。现在卫星部分占比变成了35%，核心变成了65%。这时候需要做一次“再平衡”：卖掉一部分卫星部分的资产，买入核心部分的资产，让比例回到70:30。

再平衡的本质是“高抛低吸”。卖掉涨得多的资产，买入涨得慢的资产。听起来简单，做起来很难——因为卖掉正在赚钱的东西，违背人性。你会想：它还在涨呢，为什么现在卖？

但再平衡恰恰是投资中最被低估的技巧之一。它强迫你在贪婪时克制，在恐惧时勇敢。不需要精准预测市场，只需要机械地执行规则，就能让组合自动保持在你设定的风险水平上。

再平衡的频率不用太高，每年一次就够。可以选在每年年初，或者生日那天，作为自己的“投资体检日”。打开账户，看看核心和卫星的比例偏离了多少，做一次调整。整个过程不超过半小时。

7.3.6 一个完整的例子

把上面的内容串起来，看一个完整的例子。

假设你今年30岁，月薪1.5万元，每月能拿出3000元投资。风险承受能力中等偏上，对投资有一定了解但不算深入。

你决定采用核心-卫星法，核心比例70%，卫星比例30%。

核心部分：每月2100元，定投一只沪深300指数基金和一只中证500指数基金，各投一半。这两只基金覆盖了A股市场的大盘和中盘股票，行业分布均匀，代表了中国经济的整体走势。

卫星部分：每月900元，分成三份。一份投你研究了很久的一只主动基金，基金经理有10年从业经验，历史业绩稳定，主要投资消费和科技行业。一份投医药行业指数基金，因为你本身在医药行业工作，对行业趋势有判断。最后一份先存着，等你看好某只个股时再出手。

每年年初做一次再平衡。如果主动基金涨得多，就卖出一部分，买入指数基金，让比例回到70:30。如果市场大跌，指数基金缩水严重，就反过来操作。

这套方案不需要每天盯盘，不需要频繁交易，不需要预测市场。只需要坚持定投、每年再平衡一次、耐心持有。长期来看，核心部分能保证获得市场的平均回报，卫星部分则有机会带来超额收益。两者结合，组合在稳定增长的同时保留超额收益机会。

7.4 策略之外：心态才是胜负手

讲完了指数基金、主动基金和核心-卫星法，最后聊一个容易被忽视的话题：心态。

很多人在选择基金时，把所有的精力都花在“选哪只”上，却很少思考“我怎么拿得住”。实际上，选基金只是投资的第一步，持有才是真正的考验。

你选了一只优秀的指数基金，你知道长期持有一定能赚钱。但当市场下跌30%时，你还能拿得住吗？看着账户里的浮亏，想起自己辛辛苦苦攒下的血汗钱，还能淡定地每月定投吗？

大多数人做不到。他们在市场底部割肉离场，然后看着市场反弹，追悔莫及。等下一次市场上涨时，又追高买入，再次被套，再次割肉。这个循环重复几次，就得出了一个结论：投资都是骗人的。

其实不是投资骗人，而是他们败给了自己的人性。

巴菲特说过一句被引用烂了的话：“别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。”道理谁都懂，但真正做到的人寥寥无几。因为当市场恐惧时，你面对的是真实的亏损、真实的负面新闻、真实的恐慌情绪。你的大脑在尖叫：快跑！这时候能保持冷静的人，不是天赋异禀，就是已经建立了足够强大的投资系统。

核心-卫星法就是一个帮你克服人性弱点的系统。它不需要你判断市场底部在哪里，不需要你在暴跌时做出英勇的买入决定。只需要遵守规则：定投、再平衡、长期持有。规则是机械的，但恰恰是这种机械性，帮你抵御了情绪的干扰。

所以，与其问“我该选哪只基金”，不如先问自己：“我能承受多大的波动？我能坚持多久不操作？”这两个问题的答案，决定了你应该选择什么样的投资策略。

7.5 本章小结

指数基金和主动投资的争论，本质上是两种世界观的碰撞。一种认为市场是有效的，个人无法持续战胜市场，所以选择低成本地跟随市场；另一种认为市场存在无效之处，优秀的投资者可以通过深入研究获得超额收益。

两种观点都有道理，但对你来说，更重要的是找到适合自己的策略。

核心-卫星法提供了一个折中方案：用大部分资金配置指数基金，保证财富能跟上经济增长的步伐；用小部分资金配置主动基金或行业基金，保留追求超额收益的可能性。既不一味保守，也不盲目激进。

下一章讨论资产配置与分散化。你已经知道了选什么工具，接下来要解决的是怎么把这些工具组合成一个攻守兼备的整体。决定你投资回报的，不是某一只基金的表现，而是整个组合的配置。