第11章 资产配置：构建你的投资组合与风险控制
老周开出租车开了二十二年。每天凌晨五点出车，晚上十一点收车，一天跑三百公里，拉四十多个客人。除去油钱、份子钱、修车费，净落三四百块。他算过，一年能攒十万出头。
2018年春天，一个乘客坐他的车去机场，路上聊起自己所在的公司。那人说公司业绩好得很，正在搞一个大项目，股价肯定还要涨。老周听得心动。他把攒了五年的六十万取出来，在八块多的价位全买了那一只股票。
后来的事不复杂。那家公司被查出财务造假，股价从三十多块跌到两块多。老周的六十万缩水成不到五万。
老周跟我说这事的时候，是在我家楼下的路边。他摇下车窗递给我一支烟，说：“兄弟，我开了半辈子车，知道一个道理——再好的路况也不能把油门踩死。可我买股票的时候，把油门踩死了。”
老周的故事是本章的起点。要回答的问题有两个：为什么把全部资金押在一个地方是普通人理财最大的忌讳？以及，到底应该怎么把钱分散地放好？
11.1.1 资产配置为什么重要
先讲一个反直觉的事实。
1986年，三位美国学者布林森、霍德和比鲍尔在《金融分析师杂志》发表了一篇论文。他们研究了美国91个大型退休基金从1974年到1983年的业绩表现，得出一个结论：这些基金收益差异的90%以上可以用资产配置来解释。选哪只股票、选哪个基金经理、什么时候买入卖出——这些因素加在一起，对最终收益的影响不到10%。
真正决定你赚多赚少的，是你把钱按什么比例放在哪些不同类型的资产里。
这个结论后来被引用无数次，也被质疑无数次。但它指向一个事实：那些长期赚钱的机构投资者——大学捐赠基金、养老基金——花最多精力讨论的从来不是“下周买哪只股票”，而是“股票、债券、房地产、大宗商品各配多少”。
为什么资产配置这么重要？因为不同类型的资产在同一时间段里表现往往不一样。股票涨的时候债券可能平淡，债券稳健的时候股票可能大跌，市场恐慌的时候现金最安全而其他都在跌。把钱分散在几类资产里，东边不亮西边亮，整体账户就不会大起大落。
这引出一个关键概念：相关性。
相关性衡量的是两类资产价格变动的同步程度。两只股票总是同涨同跌，就是高度相关。一类资产涨的时候另一类往往在跌，就是负相关。分散配置的目的，就是找那些相关性低的资产放在一起。
我认识一个装修工人，姓刘，五十多岁。他说过一句话让我记到现在：“我从来不把工具全放在一个工具箱里。万一那个箱子丢了，我连活都干不了。我分三个箱子装——电钻放一个，锯子放一个，小零件放一个。丢了一个，我还能干活。”
老刘不懂金融，但他凭直觉理解了资产配置的本质。可惜的是，很多读过大学、看过财报的人，反而把全部身家押在一只股票上。
普通人能接触到的资产类别里，哪些相关性低？
股票和债券是相关性较低的一对。经济好的时候企业盈利增长，股价上涨，但央行可能加息，债券价格反而下跌。经济差的时候企业盈利下滑，股价下跌，但央行可能降息，债券价格反而上涨。这一涨一跌形成对冲。
国内股票和海外股票相关性也不高。中国经济的周期跟美国、欧洲不完全同步。有时候A股低迷，美股在创新高。配置一部分海外指数基金，可以分散单一市场的风险。
股票和黄金相关性也低。黄金往往在恐慌时上涨，而恐慌时股市往往在跌。这不是绝对的，但长期看两者相关性确实不高。
还有一个容易被忽视的类别：现金和货币基金。很多人觉得持有现金是浪费，因为现金没有收益。但从资产配置的角度看，现金是一种保险。市场大跌的时候手里有现金，就能在别人恐慌抛售时买入便宜的资产。现金给了你选择权。
理解了相关性，再来看一个叫“风险平价”的概念。
这个词听起来专业，道理其实简单。假设你有十万块，八万买了股票，两万买了债券。表面上看你做了配置。但股票一天的波动可能是2%，债券一年的波动可能才2%。你的账户波动几乎完全由那八万块股票决定。债券那两万起不到多少缓冲作用。
风险平价的意思是：让组合里每一类资产对整体风险的贡献大致相等。换句话说，如果要配债券，就要配足够的量让它真正起到稳定器的作用，而不是象征性地放一点。
我认识一位基金经理，说过一句大实话：“散户做资产配置最常见的错误，是股票配80%、债券配20%，然后天天盯着那80%的股票看，债券那部分完全忘了。这哪叫配置？这叫买了点债券安慰自己。”
11.1.2 先回答三个问题，再谈比例
做资产配置的第一步，不是打开行情软件看K线，而是坐下来拿一张纸，诚实地回答三个问题。
第一，这笔钱多久以后要用？一年内要用的钱，不管收益多诱人都不应该投进股市。那是生活的安全垫。
第二，如果这笔钱亏掉一半，还能正常生活吗？如果不能，说明投得太多了。
第三，市场大跌的时候睡得着觉吗？如果账户浮亏让你焦虑到失眠，说明配置超出了心理承受范围。
这三个问题想清楚，再谈比例和品种。
资金按用途和期限可以分成三部分：应急的钱、中期要用的钱、长期不动的钱。
应急的钱用来应对失业、疾病、突发事故。金额一般是三到六个月的生活支出。每个月花八千块，应急资金就是两万四到四万八。这笔钱放在货币基金里，收益不高但随时能取出来，不会亏本金。别嫌收益低——这笔钱的功能不是赚钱，是让你在意外来临时不用被迫卖出其他资产。
一个真实的案例。有个年轻人工作三年攒了二十万，全买了股票基金。父亲突发重病需要十万块手术费，他只能割肉卖出基金——那时候市场正好在低位，亏了将近三成。如果他当初留了五万块应急资金，就不用在最差的时机被迫卖出。
中期要用的钱，是三到五年内要动用的，比如买房首付、结婚费用、孩子学费。这笔钱不能承受大的波动，适合放在纯债基金、国债或定期存款里。收益比货币基金高一些，但只要持有期限够长，纯债基金亏损的概率很低。
长期不用的钱，目标是长期增值，至少五年内不会动用。可以配置到股票基金、混合基金等权益类资产里。即使中间有波动，也有足够时间等待回暖。
这三笔钱的划分比任何复杂的模型都重要。它确保你不会因为短期资金需求，被迫在错误的时间卖出长期资产。
11.1.3 股票和债券的比例怎么定
长期投资那部分钱，在股票和债券之间如何分配？
一个流传很广的粗略公式：用一百减去你的年龄，得到的数字就是可以配置在股票这类高风险资产上的比例上限。三十岁股票配七成，五十岁配五成，七十岁配三成。
这个公式不精确，但它抓住了核心：年龄越大，等待市场回暖的时间越短，能承受的风险越低。
但年龄只是一个维度。更重要的是整体风险承受能力——收入稳定性、家庭负担、心理承受力。老周五十三岁，按公式股票最多配四成七。他把全部身家押在一只股票上，已经不是激进，是赌博。他的悲剧不是买了股票，而是把“可投资资产”和“全部积蓄”混为一谈。
一个更细致的参考框架：
三十岁左右，事业上升期，收入在增长，家庭负担不重。长期投资的钱，股票类资产可以配60%到70%，债券类配30%到40%。最大的资本是时间，即使遇到熊市还有几十年可以等。
四十岁左右，上有老下有小，房贷车贷压身。股票类降到50%左右，债券类升到50%。收入还在增长但支出压力大，经不起大的波动。
五十岁以上，开始考虑退休。股票类降到30%到40%，债券和固收类升到60%到70%。接近退休，没有多少时间弥补大的亏损。
这些比例不是死的。对投资有研究、心理承受力强的人可以适当提高股票比例。一想到波动就难受的人就降低股票比例。关键是找到一个能让你长期拿住、不因恐慌而乱操作的比例。
除了股票和债券，还有几个资产类别值得考虑。
房产。对大多数中国家庭来说，房产已经是资产配置里最大的一块。如果已经拥有自住房且还款压力不大，房产配置已经足够。在当前房价水平下，房产投资门槛高、流动性差，不适合作为普通人的主要投资工具。
黄金。黄金在配置里的角色是保险而不是投资。它不产生利息、不产生分红，长期涨幅跑不赢股票。但在市场恐慌、通胀超预期的时候，黄金往往能保值。配置比例5%到10%就够。
海外资产。通过QDII基金或港股通可以配置一部分海外市场的股票或债券，分散单一市场风险。配置比例可以在10%到20%之间。
我认识一位中学数学老师，姓陈。她的配置方式很简单：每月工资发下来先转五千块到货币基金做应急资金，然后拿两千块定投一只沪深300指数基金，一千块定投一只纯债基金。年底有年终奖了，拿出一部分买国债，剩下的存定期。
她的组合很简单，甚至可以说“土”。但她坚持了八年，年化收益在6%左右。不算高，但她每天晚上都睡得踏实。她的同事追热点、炒题材，几年下来收益反而不如她。
陈老师说过一句话：“我不聪明，但我有自知之明。我知道自己看不懂那些复杂的投资，所以我就用最笨的办法。笨办法的好处是，我能坚持。”
构建组合时还要考虑一个因素：收入来源的性质。
在体制内工作，收入稳定、失业风险低，“人力资本”本身就是一种类似债券的资产——每个月都有稳定的现金流进账。这种情况下，金融资产可以多配一些股票。
创业或从事收入波动大的行业——销售、自由职业——人力资本更像股票，收入起伏大、不确定性高。这种情况下，金融资产应该多配一些债券和固收产品来平衡整体风险。
这个思路很多理财书里不会讲，但它很实用：看收入性质来决定金融资产的风险偏好。
11.1.4 再平衡：每年一次，机械执行
资产配置不是一劳永逸的事。
按五比五买了股票基金和债券基金。一年后股市大涨，股票基金涨了30%，债券基金只涨了3%。组合变成了股票占六成、债券占四成。
这时候面临一个选择：让股票继续跑，还是卖掉一部分股票基金买入债券基金，把比例调回五比五？
很多人的直觉是：股票涨得好，为什么要卖？
这就是大多数人做不好资产配置的原因。资产配置的收益恰恰来自那些反直觉的操作。
再平衡的意思很简单：定期检查组合，把偏离目标比例的部分调回来。涨得多的资产卖掉一些，跌得多的资产买入一些。
这样做有两个好处。
第一个好处是纪律性的高抛低吸。股票涨得太多，在组合里占比过高，意味着风险在累积。卖掉一部分股票基金等于在高位兑现利润。股票跌得太多，在组合里占比过低，意味着可能错过了便宜的买入机会。用债券基金的钱买入股票基金，等于在低位布局。
第二个好处是控制风险。如果不做再平衡，股票涨得越多，组合里股票占比就越高，整体风险就越大。一轮熊市来临的时候，组合会跌得比预期更惨。再平衡强制在涨的时候降低风险，在跌的时候增加风险敞口。
多久做一次再平衡？两个选择：定期再平衡，每年一次或每半年一次；阈值再平衡，某类资产占比偏离目标超过五个百分点时调整。
对普通人来说每年一次就够。选一个固定的日子——生日那天，或者每年一月第一个周末——检查组合，做一次调整。
再平衡最难的地方不是技术，是心理。
股票基金涨了50%要卖掉一部分落袋为安，这时候朋友正在饭桌上吹嘘满仓股票赚了多少钱，你会觉得自己卖早了吃了亏。股票基金跌了30%要用债券基金的钱去补仓，这时候同事正在哀叹“股市完了”，你会觉得自己在往火坑里跳。
但再平衡的逻辑恰恰在于此：它迫使你在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。每一次操作都让你不舒服，但长期下来，这种不舒服正是超额收益的来源。
先锋基金在2020年发布的一份研究报告中分析了再平衡策略的效果。报告指出，在2000年至2019年期间，一个由60%股票和40%债券组成的组合，如果每年做一次再平衡，其风险调整后收益优于不做再平衡的组合。原因在于再平衡强制投资者在资产价格高估时减持、低估时增持，这种机械规则避免了情绪化决策。
我认识一位退休工程师，姓王，七十多岁。他从2005年开始投资基金，每年元旦做一次再平衡。组合很简单：50%的沪深300指数基金，50%的纯债基金。
2008年股市从六千点跌到一千六百点，他的股票基金亏了60%。他没有恐慌卖出，而是在元旦那天卖出一部分债券基金买入股票基金，把比例调回五比五。2015年股市涨到五千点，股票基金翻了一倍多。他同样在元旦那天卖出一部分股票基金买入债券基金，调回五比五。2018年贸易战股市又跌了，他再次用债券基金的钱补仓股票基金。
王工程师说：“我什么都不懂，就是每年元旦做一次调整。涨多了就卖一点，跌多了就买一点。二十多年下来，年化收益8%左右。不算高，但比我那些天天盯盘的同事强多了。”
他做到了资产配置最核心的两件事：分散持有，定期再平衡。
再平衡有一个变体叫“买入并再平衡”。每个月有新的资金进来——工资结余——就买入当前占比最低的那类资产。好处是不用卖出任何资产，只需要调整新增资金的流向，就能逐步实现再平衡。
比如目标比例是股票六成、债券四成。现在股票涨多了占比变成七成，那这个月的定投就全部买债券基金。等债券占比慢慢回到四成，再恢复按比例定投。
这种方法特别适合有稳定收入的上班族。不需要做任何“卖出”决策，只需要调整“买入”方向，心理阻力小得多，更容易坚持。
前面提到的陈老师用的就是这种方法。每月定投五千块，股票基金和债券基金各半。到了年底看看哪边占比低了，第二年就多投哪边。她说：“我不用纠结什么时候卖，因为我不卖。我只管买便宜的那边。”
这种方法的另一个好处是天然地在资产便宜的时候多买、贵的时候少买。不需要判断市场高低，只需要机械地执行规则。
再平衡也有局限。如果配置的资产类别太少——只有股票和债券——再平衡的效果就有限。股票和债券在某些时期会同涨同跌，比如2015年A股大跌时债券市场也一般。这时候再平衡能做的只是微调，不能完全对冲风险。所以构建组合时尽量多纳入几类相关性低的资产——除了股票和债券，还可以考虑黄金、海外资产、货币基金。资产类别越多，再平衡的效果越好。
再平衡不是频繁交易。有些投资者把再平衡做成了高抛低吸的短线操作，每季度甚至每月都在调整。这样做有两个坏处：交易成本高，容易被短期波动牵着鼻子走。再平衡的频率一年一次到两次就够了。中间不管市场怎么波动都不要动手。管住手，是资产配置的基本功。
有读者问过：如果市场一直涨，卖了股票基金去买债券基金，不是少赚了吗？
答案是：确实少赚了。但资产配置的目标从来不是赚到最多的钱，而是在能承受的风险范围内获得合理的回报。
如果追求收益最大化，最好的策略是满仓买入涨得最好的那只股票并且永远不卖。问题是你事先不知道哪只股票会涨得最好。你只知道，如果押错了，后果可能是血本无归。
资产配置的本质是用一部分潜在收益换取确定性的风险控制。它不保证你赚最多，但保证你不至于亏到无法翻身。
老周如果当初明白这个道理，把六十万分三份——二十万买货币基金做应急，二十万买债券基金，二十万定投指数基金——即使遇到2018年的熊市，亏损也有限，而且有足够的现金流在低位补仓。
他没这么做。他把油门踩死了。
11.1.5 一个简单的总结
假设你有一百块可投资的钱。可以全部买股票，也可以六十块买股票、三十块买债券、十块留现金。
全部买股票，市场好的时候可能赚二十块，市场差的时候可能亏三十块。账户像过山车，大起大落。做了配置之后，市场好的时候可能赚十二块，市场差的时候可能只亏十块。账户有起伏，但总体平稳。
长期看哪种方式赚得更多？不一定。但几乎可以肯定的是，做了配置的人更容易在市场差的时候拿住，不容易因为恐慌而割肉。而拿得住，恰恰是长期投资赚钱的前提。
资产配置的目标是让你拿得更久，从而享受复利。它像长跑中的配速策略——不让你跑得最快，但让你能坚持到终点。
王先生因为安心，坚持了二十年。他的收益不是最高的，但他是我认识的最安心的投资者。
现在可以打开自己的账户，看看里面的资金是怎么分布的。如果发现钱全在一只股票或一只基金里，这一章就是为你写的。
下一步不是马上卖掉所有持仓，而是先想清楚三件事：应急资金够不够？三到五年内要用的钱有没有单独放好？长期不用的钱是不是分散在了不同类型的资产里？
想清楚这三件事，再动手调整。调整完之后定一个日子，每年检查一次做一次再平衡。
资产配置不是一次性的动作，是一个持续的过程。它不需要多高的智商，只需要足够的纪律。