第9章 债券与国债：稳健配置的基石

上一章聊了股票，聊了格雷厄姆、巴菲特、彼得·林奇，聊了怎么用估值和安全边际去对抗市场波动。股票投资像一场进攻战，你主动出击，寻找被低估的机会，期待企业成长带来的回报。那些内容让人兴奋，因为股票背后是一家家活生生的公司，有新产品、新市场，增长故事不断。

但投资从来不只是进攻。那些在市场上活了几十年的投资者，仓位里总有一部分资产是“无聊”的。这部分资产不会让你一夜暴富，不会出现在财经头条，甚至一年到头都懒得看它一眼。但它有一个不可替代的作用：当风暴来临时，它是你的避风港；当你的股票仓位大跌30%而你急需用钱时，它是你的救命钱。

这一章，我们聊债券和国债。

9.1.1 债券的本质：一张标准化的借条

先做一个思想实验。

假设你的朋友老张要开一家餐馆，启动资金还差10万块。他找到你，说：“你借我10万，我每年给你8%的利息，三年后连本带利还你。”你答应了，写了一张借条，约定还款日期和利息金额。恭喜你，你刚刚发行了一笔“私募债券”——只不过借款人是你的朋友，而不是一家公司。

债券的本质就是这么简单：一张标准化的借条。

政府需要钱修路、建学校、发养老金，发行国债。企业需要钱扩建工厂、研发新产品、还旧债，发行企业债。它们向市场借钱，承诺按约定利率定期支付利息，并在到期日归还本金。你买了一张债券，就是借钱给发行方，成为它的债权人。

这个身份和股东有本质区别。股东是公司的所有者，享有公司增长带来的收益，也要承担公司经营不善的后果。债权人是公司的债主，不管公司赚不赚钱，到期都得还本付息。公司破产清算时，债权人有优先受偿权，股东排在后面。所以从风险等级来看，债券比股票安全，收益也通常比股票低。

9.1.2 债券的几个关键要素

一张债券上印着几个关键信息，读懂它们，你就读懂了债券。

面值：债券到期时发行人归还的本金金额。国内债券面值通常是100元。

票面利率：发行人承诺每年支付的利息比例。比如一张面值100元、票面利率5%的债券，每年给你5元利息。

到期日：发行人归还本金的日期。债券期限有短有长，短的几个月，长的三十年甚至更久。

价格：债券在市场上的交易价格。它可能高于面值（溢价），也可能低于面值（折价），取决于市场利率的变化。

这里有个初学者容易困惑的地方：债券的票面利率是固定的，但市场利率是变动的。假设你买了一张票面利率5%的债券，过了一年市场利率涨到了7%，新发行的债券都按7%付息。你想卖掉手里这张旧债券，谁会愿意按原价买一张只有5%利息的债券呢？没人愿意。你只能降价出售，让买家在持有到期时获得接近7%的实际收益。反过来，如果市场利率跌到3%，你手里这张5%的债券就变得抢手，价格会涨过面值。

债券价格和市场利率呈反向变动，这是债券投资最核心的规律。理解这一点，你就理解了债券投资的全部秘密：赚利息是基础，利率变动带来的价格波动是额外收益或风险。

9.1.3 债券的类型

按发行主体划分，债券主要有几大类。

国债：中央政府发行的债券，以国家信用背书。在中国，国债被市场认为是“无风险资产”的基准，因为国家违约的可能性极低。

地方政府债：省级政府或市级政府发行的债券，用于地方基础设施建设等。信用等级略低于国债，但通常也有较高保障。

金融债：银行等金融机构发行的债券。政策性银行（如国家开发银行）发行的债券信用等级很高，接近国债。

企业债和公司债：企业为筹集资金发行的债券。根据发债主体的信用等级不同，利率差异很大。AAA级的大型央企发债利率可能只有3%出头，而一些信用等级较低的中小企业发债利率可能高达8%甚至更高。

可转债：一种特殊的公司债，持有人在约定条件下可以把债券转换成公司股票。它兼具债券的保底属性和股票的上涨空间，但结构更复杂，后面我们会专门讨论。

9.1.4 债券的收益怎么算

债券的收益来源有两个：利息收入和价格变动。

如果你持有债券到期，你的收益就是票面利率。买一张面值100元、票面利率5%、期限5年的国债，持有到期，你每年拿5元利息，最后拿回100元本金。总收益25元，年化收益率就是5%。

如果你在到期前卖出，你的实际收益就要考虑买卖价差。比如你以98元的价格买入一张面值100元的债券，持有两年后以101元卖出，期间每年拿到5元利息。你的总收益是：利息10元加上价差3元，共13元，投入本金98元，两年收益率约13.3%，年化约6.4%。这个收益率高于票面利率，因为你在价格低于面值时买入，还享受了价格回升的收益。

反过来，如果你以105元的价格买入，持有到期只拿回100元面值，你的实际收益就会低于票面利率。买入溢价债券时，一定要算清楚实际到期收益率，而不是只看票面利率。

衡量债券真实回报的指标叫到期收益率，它综合考虑了票面利息、买入价格、持有期限和到期归还的本金，是债券投资最核心的参考指标。你在任何债券交易软件上看到的“收益率”，通常指的就是到期收益率。

9.1.5 债券的风险

债券比股票安全，但不是零风险。债券投资者面临的主要风险有几种。

利率风险：市场利率上升时，债券价格下跌。持有期限越长，价格波动越大。一张30年期的国债，市场利率上升1个百分点，价格可能下跌15%以上。短期债券受利率影响较小。

信用风险：发行人违约，无法按时还本付息。国债的信用风险极低，企业债的信用风险取决于企业的经营状况和偿债能力。中国债券市场有过企业债违约的先例，比如2014年的“11超日债”违约事件，打破了刚性兑付的神话。

通胀风险：你持有的债券每年给你3%的利息，但如果通货膨胀率是4%，你的实际购买力在缩水。债券的利息收益是名义收益，扣除通胀后的实际收益才是你的真实回报。

流动性风险：某些债券交易不活跃，你想卖的时候找不到买家，或者只能以很低的价格出手。国债的流动性最好，一些小众的企业债流动性较差。

理解这些风险，你才能判断自己适合买什么样的债券。如果你能持有到期，利率风险和价格波动对你没有实际影响，你只需要关注信用风险。如果你可能在到期前卖出，利率风险就很重要。

9.1.6 国债为什么特殊

在所有债券品种中，国债是最特殊的一种。它首先是国家向市场借钱的凭证，同时，它的收益率被整个金融市场当作定价的基准。换句话说，买国债的人不只是把钱借给了国家，还在无意中参与设定了一整套金融资产的价格标尺。

国债以国家信用为担保。国家掌握着税收、货币发行等权力，理论上可以通过印钞来偿还本币债务。在正常政治环境下，国债违约的概率趋近于零。当然，极端情况并非完全不存在——历史上出现过国家债务重组甚至违约的案例，比如阿根廷在2001年宣布违约，涉及约950亿美元债务。但在中国目前的政治经济环境下，国债违约的可能性极低。因此，国债的收益率被金融界称为“无风险利率”，是所有其他投资品种定价的锚。

股票估值时，投资者会把无风险利率作为折现率的基准。企业发债时，利率是在同期限国债收益率基础上加一个信用利差。房贷利率的定价也参考国债收益率。可以说，国债收益率是整个金融市场的地心引力，它决定了所有资产价格的基准水平。

对个人投资者来说，国债的意义更直接：它是你能找到的最安全的投资品种。如果你有一笔钱三五年内用不到，又不想承担任何本金损失的风险，国债是几乎唯一的选择。

9.1.7 中国国债的品种

中国个人投资者可以购买的国债主要有两类：储蓄国债和记账式国债。

储蓄国债是专门面向个人投资者发行的国债，分为凭证式和电子式两种。它的特点是：不能上市交易，只能持有到期或提前兑取。提前兑取会损失部分利息，还要支付少量手续费。储蓄国债的利率通常略高于同期限银行存款，而且利息收入免征个人所得税。

储蓄国债的期限主要有3年期和5年期。以近年来的发行情况看，3年期储蓄国债的票面利率在3%左右，5年期在3.2%左右。虽然不算高，但胜在绝对安全、收益确定。

记账式国债可以在交易所市场或银行间市场交易，价格随市场利率波动。个人投资者可以通过证券账户在交易所买卖记账式国债，也可以在一级市场参与投标认购。记账式国债的期限更丰富，从几个月到30年都有。

对普通投资者来说，储蓄国债更适合作为长期储蓄的替代品。记账式国债则提供了更多的交易灵活性，但也引入了利率风险。

9.1.8 怎么买国债：实操细节

储蓄国债的购买渠道很便捷。电子式储蓄国债可以通过大部分银行的网上银行或手机银行购买，凭证式储蓄国债需要去银行柜台办理。发行时间通常是每月10日，遇到节假日顺延。

这里要提醒一个现实问题：储蓄国债的额度有限，热门期限往往开售当天就被抢光。以2023年为例，多期储蓄国债在开售当天上午就被抢购一空，有些网点甚至开门前就排起了长队。如果你打算购买，有几个实用技巧：

第一，提前在银行网点开通国债账户，确认自己的账户状态正常。不要在发行当天才去开户，那样大概率赶不上。

第二，电子式储蓄国债通过手机银行购买时，提前熟悉操作流程。发行当天早上8点半开售，建议提前10分钟登录系统，反复刷新页面等待开售。

第三，如果线上抢不到，可以尝试线下网点。部分银行网点会有少量额度，尤其是非热门区域的网点。

第四，如果连续几个月都抢不到储蓄国债，可以考虑记账式国债或国债ETF作为替代。记账式国债的收益率与储蓄国债接近，而且随时可以买入，不受额度限制。

记账式国债的购买需要有一个证券账户。在股票交易软件里，你可以像买卖股票一样买卖记账式国债，最低交易单位是10张（面值1000元）。新发国债可以通过“国债逆回购”或“一级市场认购”参与，但个人投资者更常用的是在二级市场直接买入。

除了直接买国债，你还可以通过债券基金间接投资国债。国债ETF（交易型开放式指数基金）是跟踪国债指数的基金产品，买卖方式和股票一样方便。比如某国债ETF跟踪5年期国债指数，你买入一份就相当于持有一篮子5年期国债。这种方式的优势是流动性好、分散风险，劣势是要支付基金管理费。

9.1.9 国债收益率曲线：市场的心跳

把不同期限的国债收益率画成一条曲线，就得到了国债收益率曲线。这条曲线反映了市场对未来经济增长、通胀和货币政策走向的预期。

正常情况下，期限越长收益率越高，因为投资者要求补偿更长时间的等待和不确定性。曲线呈现向上倾斜的形态。当市场预期经济将放缓、央行可能降息时，短端收益率下降幅度大于长端，曲线变得平缓。当市场预期经济将强劲增长、通胀可能上升时，长端收益率上升，曲线变得陡峭。

有一种特殊情况叫“收益率曲线倒挂”，即短期收益率高于长期收益率。根据美联储经济学家Arturo Estrella和Tobias Adrian在2001年发表的研究，美国国债收益率曲线倒挂对经济衰退有显著的预测能力。他们的研究发现，10年期与3个月期国债收益率利差倒挂后，未来12个月内经济衰退的概率显著上升。1980年以来的几次美国经济衰退，几乎都发生在收益率曲线倒挂之后。因为短期收益率高说明市场认为央行近期会收紧货币政策，而长期收益率低说明市场对未来增长悲观。这种信号不一定每次都对，但值得关注。

对个人投资者来说，收益率曲线有一个实用价值：帮助你选择债券期限。如果你预期未来利率会下降，可以买入较长期限的国债，锁定当前较高的收益率，还能享受债券价格上涨的收益。如果你预期利率会上升，则应该选择较短期限的国债，等待利率上升后再买入更高收益的品种。

9.1.10 一个普通人的国债投资案例

让我用一个具体案例来说明国债在个人理财中的角色。

小王，32岁，在一家互联网公司做产品经理，年收入35万。他有一个习惯：每年年底把年终奖的一部分单独存起来，目标是五年后攒够一套小房子的首付。

他算了一笔账：每年存5万，五年共存25万。如果放在货币基金里，按目前2%左右的年化收益，五年后大约能拿到26万。如果买储蓄国债，按3%的票面利率，五年后能拿到大约26.5万。差距不算大，但国债的收益是确定的，不受市场波动影响。

更重要的是，这笔钱是五年后买房的首付，不能承受任何本金损失。如果他把这笔钱投入股票市场，运气好可能变成30万，运气不好可能只剩20万。对他来说，这个风险不值得冒。

小王遇到的实际问题是：储蓄国债不好抢。2023年他第一次尝试购买时，开售当天上午打开手机银行，发现5年期额度已经售罄。后来他学聪明了，提前在银行网点预约，开售当天早上8点就登录系统，终于抢到了。他还发现，3年期比5年期好抢一些，因为买5年期的人更多。如果实在抢不到储蓄国债，他就退而求其次买记账式国债，收益率差别不大。

小王的选择是：每年年底把5万块买成5年期储蓄国债。五年后，他手里有五笔不同年份买入的国债，每年都有一笔到期。这种“阶梯式”买法既保证了流动性，又享受了长期国债的较高利率。

这就是国债在个人理财中的角色：国债提供安全、确定的收益，适合作为存款替代品。它不会让你发财，但能让你的钱有一个可靠的去处。

9.1.11 债券配置的经典法则

现在到了本章最重要的问题：你的投资组合里，债券应该占多大比例？

这个问题没有标准答案，但有一些经过实践检验的原则可以遵循。

“100减去年龄”法则是一个流传很广的参考：用100减去你的年龄，得到的数字是你可以配置在股票等高风险资产上的比例，剩下的配置在债券等低风险资产上。比如你30岁，可以配置70%的股票、30%的债券。你60岁，只能配置40%的股票、60%的债券。

这个法则的逻辑是：年轻时你有充足的时间平滑市场波动，可以承受较高的风险换取较高的长期回报。随着年龄增长，你离需要用钱的时间越来越近，承受风险的能力越来越弱，应该逐步降低股票比例、增加债券比例。

这个法则的变体是“110减去年龄”或“120减去年龄”，因为现代人的寿命更长、退休后还需要生活二三十年，所以建议的风险资产比例可以适当提高。

法则只是一个起点，你需要根据自己的实际情况调整。要考虑的因素包括：

收入稳定性：如果你的工作收入稳定（比如公务员、教师），现金流有保障，可以承受更高的风险资产比例。如果你的收入波动大（比如自由职业者、销售），应该更保守一些。

家庭负担：有孩子要养、有房贷要还的人，需要更稳健的配置。单身且没有负债的人，可以更激进。

投资经验：刚入门的投资者，即使年轻，也应该从较高的债券比例开始，逐步增加股票仓位。等你对市场波动有了切身体会，再调整比例。

心理承受力：这一点最容易被忽视。如果你看到自己的股票仓位一个月跌了20%就睡不着觉、忍不住想割肉，那你的股票比例就太高了。债券配置的一个重要作用是让你晚上睡得着觉。

9.1.12 债券在组合中的三种角色

债券在你的投资组合中扮演三种角色，理解这三种角色，你就知道该怎么配置了。

角色一：稳定器

股票市场一年波动20%甚至30%是常态。如果你100%持有股票，你的资产净值会跟着市场大起大落。但如果你持有60%的股票和40%的债券，股票跌30%时，你的整体组合只跌18%左右。债券的利息收入和价格稳定性对冲了股票的部分跌幅。

这种对冲作用在极端市场环境下尤其明显。2008年金融危机时，美国标普500指数下跌37%，但美国国债价格上涨了约14%。一个股债各半的组合，当年亏损约11%，远小于全股票组合的亏损。更重要的是，债券的上涨给了投资者一个心理锚点：我还有一部分资产在赚钱，市场没有完全崩溃。这个心理锚点可以防止你在恐慌中做出错误决策。

角色二：现金流来源

债券每年支付固定利息，这个特性使它成为退休人群和需要定期现金流的人的重要工具。退休后，你的工资收入消失了，但生活开支还在。如果你持有一笔债券，每年收到的利息可以覆盖部分生活费用，你就不需要被迫在市场低点卖出股票来换取生活费。

即使你还没退休，债券的利息收入也可以作为再投资的资金来源。当股票市场大跌时，你可以用债券的利息去买入低估的股票，实现“别人恐惧我贪婪”的策略。

角色三：备用弹药

巴菲特有一个著名的比喻：现金是氧气，只有在缺乏的时候才知道它的珍贵。债券虽然不是现金，但它的流动性接近现金。当出现一个极好的投资机会时——比如你心仪已久的股票突然大跌到合理估值以下——你手里有债券可以卖出，换成现金去买入。

如果你把所有资金都锁在股票里，遇到好机会时只能干瞪眼，或者被迫卖出其他股票来腾挪资金，这可能会打乱你的整体配置。

9.1.13 债券配置的具体方法

明确了债券的角色，接下来是怎么配置。

第一步：确定股债比例

用“100减去年龄”法则做基础，再根据你的收入稳定性、家庭负担和心理承受力做调整。一个参考框架：

30岁以下，没有家庭负担：股票70%-80%，债券20%-30% 30-45岁，有家庭有房贷：股票60%-70%，债券30%-40% 45-60岁，接近退休：股票40%-50%，债券50%-60% 60岁以上，已经退休：股票20%-30%，债券70%-80%

这些数字不是铁律，只是提供一个思考的起点。

第二步：在债券内部做配置

债券内部也要分散。你可以把债券仓位分成几部分：

一部分买储蓄国债，作为绝对安全的底仓。这部分占比可以在债券仓位的30%-50%，具体看你对安全性的需求。

一部分买记账式国债或国债ETF，兼顾流动性和收益。如果你的投资期限较长，可以配置一些长期国债，获取更高的票面利率。

一部分买高等级企业债或信用债基金，追求比国债高一些的收益。但要注意，这部分承担了信用风险，比例不宜过高，建议不超过债券仓位的30%。

如果你的风险承受能力较强，还可以考虑一部分可转债。可转债在股市上涨时能跟着涨，在股市下跌时有债券的保底属性，是进可攻退可守的品种。但可转债的结构复杂，条款多样，需要一定的学习成本，建议在掌握基础知识后再配置。

第三步：采用阶梯式到期策略

不要把所有资金都买同一个期限的债券。采用“阶梯式”买法：把资金分成几份，分别买入1年期、2年期、3年期、5年期的债券。每年都有一笔债券到期，你可以选择把到期的资金用于消费、再投资或调整配置。

这种策略的好处是：你每年都有现金流进账，不用等到所有债券到期才能动用资金。同时，你每年都有机会以当前的市场利率再投资，不会因为一次性锁定长期低利率而错失未来加息后的高收益机会。

第四步：定期再平衡

再平衡是资产配置中最重要也最容易被忽视的环节。

假设你设定的目标是股债比例6:4。一年后，股票市场大涨，你的股票仓位从60%涨到了70%，债券仓位被动缩水到30%。这时候你需要卖出部分股票、买入债券，把比例调回6:4。

再平衡的本质是“低买高卖”的纪律化执行：股票涨多了就卖出一些，锁定利润；债券跌了或者相对便宜了就买入一些。这个动作强制你在市场狂热时保持冷静，在市场低迷时保持勇气。

再平衡的频率可以是每年一次，也可以是每半年一次。过于频繁的再平衡会产生不必要的交易成本，过于稀疏则可能让配置偏离目标太远。每年一次是比较合理的选择，可以选在每年年初或生日时执行。

9.1.14 债券投资的两个常见误区

误区一：债券不会亏钱

债券确实比股票安全，但债券基金和债券ETF的价格会波动。如果你在利率上升期买入长期债券基金，可能一年亏损5%甚至更多。2022年，全球债券市场遭遇了罕见的下跌，美国国债创下了几十年来的最差表现。中国债券市场也出现过调整，一些债券基金的净值在几个月内回撤超过2%。

债券投资不是稳赚不赔的。你需要在买入前了解自己买的是什么类型的债券、久期多长、对利率变化有多敏感。

误区二：债券的收益太低，不值得配置

在股票牛市里，债券的3%-4%年化收益确实显得微不足道。但投资是一场马拉松，不是百米冲刺。A股市场过去二十年的年化收益率大约在8%-10%之间，但中间经历了多次超过30%的回撤。如果你在2008年或2015年的高点满仓入市，可能要等五六年才能回本。

债券的价值不在于它赚多少钱，而在于它让你的组合在市场下跌时少亏多少钱。一个股债6:4的组合，在股市下跌30%的年份大约只亏12%-15%，这个亏损幅度是大多数人可以承受的。亏损小，你就拿得住；拿得住，你才能等到市场回升的那一天。

9.1.15 债券投资的进阶策略

如果你已经掌握了债券投资的基础，可以考虑一些进阶策略。

通胀保护债券：中国政府发行过与通胀挂钩的债券，本金随通胀率调整，利息按调整后的本金计算。这种债券可以在通胀上升时保护你的购买力。目前国内这类品种较少，但可以通过一些债券基金间接配置。

海外债券：通过QDII（合格境内机构投资者）基金，你可以配置美国国债、欧洲债券等海外品种。海外债券的收益与国内债券相关性低，可以进一步分散风险。但要注意汇率风险：如果人民币升值，你持有的美元债券换算回人民币时会有汇兑损失。

债券与股票的负相关策略：在某些市场环境下，债券和股票呈现负相关——股票跌时债券涨，股票涨时债券跌。利用这种特性，你可以通过再平衡实现“免费午餐”：股票涨时卖出股票买入债券，股票跌时卖出债券买入股票。长期执行下来，你的组合收益会高于两种资产各自收益的加权平均。

但要注意，债券和股票的负相关不是永远存在的。在通胀高企、央行加息的年份，债券和股票可能同时下跌，比如2022年的美国市场。那时候，债券的避险功能会暂时失效。

9.1.16 回到你的投资组合

说了这么多，你可能还是想知道一个具体的答案：我到底该买多少债券？

我给不出一个适合所有人的数字，但可以给你一个思考框架。

拿出一张纸，写下三个问题的答案：

第一，这笔钱你打算什么时候用？如果五年内要用，应该全部配置在债券或存款里。如果十年以上不用，可以承受较高的股票比例。

第二，如果明天你的股票仓位跌了30%，你会怎么做？如果你的答案是“我会卖出止损”，说明你的股票仓位太高了。如果你的答案是“我会继续持有甚至加仓”，你可以承受较高的股票比例。

第三，你的收入来源稳定吗？如果失业了，你的现金储备能支撑多久？如果没有足够的应急资金，你应该先存够6个月生活费的现金，再考虑配置债券和股票。

回答完这三个问题，你对自己该配多少债券就有了基本判断。

债券是投资组合的压舱石。它可能让你的组合在牛市中跑得慢一些，但在熊市中让你少亏很多。2008年，一个股债各半的组合比纯股票组合少亏约20个百分点。那些在市场上活了几十年的投资者，没有一个是靠满仓股票穿越牛熊的。他们的组合里，总有相当比例的债券，让他们的心态保持平稳，让他们在别人恐慌时还有子弹可用。

下一章，我们把股票和债券放在一起，讨论如何构建一个完整的、能抗周期的投资组合。资产配置是投资中唯一免费的午餐，但前提是你得先理解每种食材的特性。债券这味食材，你已经尝过了。接下来要讨论的，是怎么搭配比例、怎么调味，才能做出一道经得起时间考验的菜。